【摘要】信用评级机构一直以来承担着金融市场“看门人”和投资者利益“守护者”的重要角色，但是次贷危机和欧债危机的爆发却使得信用评级业的声誉受到了广泛质疑，通过对信用评级机构利益冲突的博弈分析，探讨信用评级机构“声誉机制”失效的内在原因，并结合我国信用评级业的发展现状，对我国信用评级市场的发展改革提出一些思考和建议。
　　【关键词】信用评级；利益冲突；声誉机制；改革建议
　　信用评级是信用评级机构以独立的第三方立场，在评级理念指导下通过运用特定的评级方法和评级技术对企业的偿债能力和违约风险进行信用评估，以特定的信用等级符号来揭示信用风险及资信状况。市场经济是法制经济，也是信用经济，从根源上讲，信用评级机构极大地解决了金融市场上信息不对称的问题：信用评级机构通过对评级对象的信用进行公正、科学的评级，利用评级结果和评级展望等手段揭示信用风险，为双方都提供了一个公允的信用水平，有效防止由信用风险引发的金融风险，提高了金融市场的效率，减少了道德风险的发生。信用评级机构的评级结果对借款企业融资成本和债券等金融产品的定价和发行具有至关重要的影响。
　　一、信用评级机构利益冲突的主要表现形式
　　1、“发行人付费”模式与“声誉机制”的利益冲突
　　尽管信用评级机构成立初始采用的主要是投资者为主导的“订阅人付费”模式，但是由于“搭便车”现象的存在，“订阅人付费”模式逐渐被“发行人付费”模式取代，成为目前国际上信用评级机构主流的盈利模式。从委托——代理理论的角度分析，投资者与评级机构之间为委托——代理关系，但在实际评级过程却是向发行人收费，代理者与委
托者之间在根源上存在着潜在的利益冲突，而发行人和评级机构之间却产生了类似的利益联盟关系。“声誉资本”理论认为评级机构维持公正评级的最优激励就是保持持续可信赖的声誉，但是这种缺乏有效监管的声誉机制激励无法阻止评级机构的短期利益驱动，评级机构为了自身利益倾向于虚高发行人的信用评级，这种根源上的利益冲突导致了“发
行人付费”模式对“声誉机制”的严重侵蚀。
　　次贷危机和欧债危机的爆发，使得全球范围内对信用评级机构的声誉机制产生了严重怀疑，信用评级机构本应该发挥其风险预警作用，但结果却对危机的爆发起到了推波助澜的作用。而从次贷危机和欧债危机的结果来看，评级机构的利益冲突已经深深地嵌入“发行人付费”的商业模式，并成为影响其自身公信力的主要因素。这就形成了信用评级机制中利益和声誉的一个悖论：一方面，评级机构必须给标的进行公正客观的评级，否则会影响本机构的声誉，从而影响机构的长期发展；而另一方面，评级机构的报酬是由该标的提供的，一旦评级机构做出不利于标的的评级，该评级机构本次评级的收入便会受到影响。
　　2、国际金融体系的高度依赖与寡头垄断竞争格局的利益冲突
　　目前，全球金融体系在投资决策和风险管理方面对外部信用评级高度依赖，这种过度依赖随处可见。如包括我国在内的很多国家都要求金融产品的发行要达到主要评级机构给出的一定水平的评级，而债券发行的利率也多由信用评级的高低决定，信用等级越高债券越受投资者欢迎，次贷危机中次级债中的垃圾债券只因为高信用等级便受到投资者的
追捧也是极好的佐证。社会公众对于信用评级的过度依赖必然引发新的道德风险。实际上，信用评级不过是以历史经验和数据为基础得出的违约概率指标，永远无法成为未来是否违约的保证。
　　信用评级行业的寡头垄断格局使得信用评级市场的竞争严重受限。据国际清算银行（BIS）报告，在世界上所有参加信用评级的银行和公司中，穆迪涵盖了80％的银行和78％的公司，标准普尔涵盖了37％的银行和66％的公司，惠誉公司涵盖了27％的银行和8％的公司。不单美国如此，中国的评级行业也大致处于这样的境况：大公国际、中诚信国际、联合资信和上海新世纪四家瓜分了资本市场95％以上的份额，中国的评级市场也处于寡头垄断的地位。而且国际三大评级公司通过参股和联合国内评级公司的形式已经控制了我国三分之二以上的信用评级市场。
　　金融体系对信用评级的高度依赖更强化了信用评级市场的寡头垄断格局。由“监管许可”和“监管牌照”所产生的“监管依赖”与寡头垄断互相强化，通过“监管套利”行为获得了评级市场的垄断地位和垄断收入。但是这种寡头垄断很有可能造成信誉机制的失灵。由于“准强制性监管”和寡头垄断造成发行人与投资者别无选择，缺乏竞争却又使得这些大型评级机构滥用声誉，“声誉机制”的激励与约束机制无法发挥其应有的作用。次贷危机中三大评级机构普遍作出的不审慎的、低质量的评级，以及近年来包括我国在内的全球多国深受三大信用评级机构的肆意攻击，实际上就是评级机构失信行为泛滥的现象，造成全球信用评级市场的畸形发展。
　　3、信用评级机构评级业务与其他经营业务的利益冲突
　　金融市场的不断发展必然伴随着金融产品的多样化和金融业务的复杂化。信用评级机构出于自身利益最大化的需要，其在提供信用评级服务的同时，还提供预评级服务、债券结构设计、风险管理咨询等附属业务。信用评级机构一方面为发行对象提供预评级等的附属服务，然后又对同一对象开展信用评级业务，这就造成信用评级机构同时担任运动员和裁判员的角色，破坏了信用评级机构的客观中立性。例如在结构化产品评级中，三大信用评级机构通常与承销商共同设计债券，对次级债券的分层、信用增级等提出建议，使次贷衍生产品能够符合所期望的评级要求，同时评级机构也因为附加服务获得丰厚的业绩回报。这种利益冲突使得发行人与评级机构形成利益同盟关系，无法保证投资者的利益，难以保证信用评级机构独立公正的评级立场，信用评级机构容易低估次贷产品风险，给出偏高的信用级别，从而助长市场对该类产品乐观预期
和非理性追捧，从而埋下风险隐患。
　　4、法律监管缺失与评级机构内控约束不足的利益冲突
　　就美国来说，尽管美国证监会很早就己经关注到评级机构的利益冲突问题，但是并没有采取相应的强制措施，仅是依靠评级机构的“内控体制约束”，监管质量非常薄弱，而中国更加欠缺针对评级机构的监管措施。纵观评级机构发展历史，评级机构很少承担过法律责任，一直受到免责条款的保护，其评级报告在法律上仅被认定为一种专家意见，并不具有法律效力，这就使得评级机构提供虚假评级意见而不需要付出任何后果。而在信用评级市场上，对信用评级机构的法律惩戒本应该成为评级机构维护其信誉的重要补充，但是由于法律自身的不完备，缺少相应的监管处罚法律制度和有效监管，削弱了法律对评级机构的有效监管，这种法律的滞后演变成为阻碍评级市场效率提升的制度障碍，也造成了评级市场的“滥评”现象。
　　信用评级机构内控约束不足主要表现在跟踪评级与信息披露的不足。从跟踪评级方面来讲，尽管法律或者行业准则并未明确要求对评级对象进行评级跟踪，但是由于评级结果的时限性和预期性，评级机构应该对评级对象的信用等级进行跟踪评估，通过对评级对象偿债能力等的追踪披露，及时的更新信用等级，才能为投资人提供风险预警作用。但是在“发行人付费”模式的利益冲突下，普遍存在的“评级购买”现象促使评级机构忽略评级跟踪与监管，而直到目前，评级机构依旧没有确定统一的跟踪模式。从信息披露方面来讲，评级机构的声誉和权威是建立在通畅的信息渠道、充分的信息交流的基础之上的，评级信息的完整准确披露可以让投资者自己去评判评级报告的可信性，也可以承受由此造成的投资损失。但是由于并没有明确的法律规定评级机构必须进行信息披露，因此评级机构在自愿信息披露情况下，评级机构可以有选择的信息披露，披露内容大大简化，使得投资者在评级过程中处于严重的信息不对称状态，造成市场本身和监管部门对评级机构的约束力减弱，产生
相应的道德风险。
　　二、 利益冲突下我国信用评级业发展现状分析
　　1、我国评级业的发展依旧处于初级阶段，对评级机构的理解和关注不足
　　尽管我国信用评级业的发展已有近三十年的发展，影响力已有所增大，但是从整体来看，社会对信用评级的作用及重要性认识仅仅停留在表面。相较于美国三大评级机构数百年的积淀来说，我国的信用评级业发展还仅仅处于初级阶段，对信用评级的依赖和重视不足。
　　长期以来，由于我国企业债券发行利率均受监管部门的严格管控，信用评级的高低对于企业发债融资成本并未有实质性的体现，而且发债主体大多为国有企业或大型企业，大都由政府信用提供担保，违约成本较低，而且国家对发债明确的信用等级要求和发行人付费的业务模式，也让发债企业均有较高的信用等级和较高的议价能力，无法体现其债券投资优劣，一定程度上降低了企业对信用评级的依赖性。同时由于国内刚性兑付的现状造成目前信用评级结果缺乏违约率的支持，使得评级机构的有效性无法得到有效检验，使得很多企业降低了信用评级的必要性。根据2016年鹏元资信的数据，2016年发行的公司债券债项等级均在AA级以上，使得企业对信用评级的必要性和重视性降低，市场地位和作用并未得到真正认可。从目前来看，无论是投资人、发行人还是市场上的其他参与者都未有对评级机构重要地位和作用的真正认识，相较于美国等对评级机构的过度依赖，我国在思想根源上对信用评级的发展缺少重视。
　　2、信用评级行业话语权不足，缺少民族性和独立性
　　次贷危机和欧债危机的爆发再一次证明世界三大评级机构对国际金融市场的影响力，但是作为世界第二大经济体的中国，信用评级业的发展水平还比较低，在国际上面临缺失话语权的尴尬，而在国内评级机构的独立性和话语权也在逐渐丧失。由于我国本土信用评级行业发展较晚，在信用管理方面存在诸多不足，国际三大评级机构利用自身竞争优势，经过十余年的发展在中国评级市场上占据了优势地位，具体表现在2006年美国控制的香港新华财经收购上海远东62％的股权；同年穆迪收购中诚信49％的股权并接管经营权；2007年惠誉收购联合资信49％的股权；2008年，美国标准普尔与上海新世纪签署了战略合作协议，美国三大评级机构通过参股和联合国内评级公司的形式已经控制了我国三分之二以上的信用评级市场，造成美国三大评级机构间接控制了中国大部分的信用评级业务，加上中国民族评级机构的信用评级水平与国际评级机构的差距还比较大，使得我国严重丧失了国内评级机构话语权。
　　3、信用评级业缺少定价权，业务品种单一，同质化竞争加剧
　　由于我国信用评级业还处于初级阶段，评级机构普遍规模较小，评级业务开展时间短，缺乏长时间的历史数据积淀，相较于国际三大评级机构，在人才储备、评级技术、数据积累和公信力等方面均存在较大差距，造成国内评级机构在市场中的地位和作用并没有得到投融资双方的认可，从而丧失了在评级市场的定价能力，据统计，我国评级机构的
债券发行中介费用仅为国际评级机构的10%，对国内信用评级业的健康发展产生较大的不利影响。
　　由于我国信用评级业的发展时间较短，金融市场也不够完善，大多数的信用评级机构集中在同样的细分市场中，这也使得我国信用评级机构在评级技术、评级对象、营销手段等方面趋同，造成同质化竞争加剧，也使得各大评级公司为了争夺市场份额竞相提高评级对象的信用等级，影响了信用评级业的健康长远发展。目前国内的评级市场主要是短期融资券、中期票据和公司债券等资本项债券业务和企业信用评级业务，而其中五大评级公司拥有债券评级资格，而其他大大小小的评级公司主要集中在企业信用评级和招投标信用评级等低端市场，竞争更加激烈。评级业务的集中和市场容量的不足造成各大评级机构评级技术雷同，同质化现象比较严重，在市场上没有建立起专业化的评级形象。而世界三大评级机构在100多年的历史积淀里，形成了非常专业化的分工格局和行业信誉，为各种市场投资者提供信用评级和风险管理咨询等各种信用增值服务。
　　4、尚未建立统一的监管法律制度框架
　　法律法规体系是一个行业健康发展的法律保障，次贷危机以后，世界各国都对信用评级行业出台了专门的监管法规，如美国的《多德—弗兰克法案》、欧盟的《欧盟信用评级机构监管指令》等监管法律。我国信用评级行业发展已有近三十年，有关信用评级的规章制度已达到一定规模，如《证券市场资信评级业务管理暂行办法》《企业债券管理条例》等的出台，基本奠定了我国信用评级法律监管的框架，随着我国信用评级市场的不断扩大，评级机构数量的不断增加，尽管监管部门制定出台了一些管理办法和行业标准，但是目前我国仍然缺乏对评级机构的有效法律监管，尚未有立法机构统一出台的法律规范，评级机构的公司治理、信息披露、跟踪评级和利益冲突限制等方面均未有明确的法律规定，对评级机构处罚手段和退出机制也缺少有效监管。而由于没有明确的法律准入门槛，造成各种机构涌入评级行业，评级机构评级的数量和质量不能得到有效保证，而且评估标准和收费标准的混乱容易引发恶性竞争，扰乱整个评级市场的健康发展。
　　三、利益冲突下我国信用评级业发展改革的建议
　　1、积极培育评级市场，推动信用评级市场规模扩大
　　我国信用评级市场潜力巨大，但是目前评级机构规模和评级业务规模无法匹配中国迅速壮大的经济实力，因此我国应该积极培育壮大中国的信用评级市场，鼓励评级机构跨区域发展，打破评级机构的地区和行业评级封锁，在巩固债券评级和企业信用评级业务的基础上，扩大债券业务发行规模，不断推出金融创新品种，将评级业务的许可范围扩展到金融机构、保险机构、投资机构和国家主权评级等领域，同时政府应在金融行业的改革中注意率先在金融、经济、投资和监管决策等领域利用信用评级信息，通过顶层制度安排拓展评级市场需求，以充分发挥信用评级业在防范风险、降低信息成本和提高社会资源配置效率中的作用。
　　2、培育扶持民族信用评级机构，提升信用评级行业话语权
　　发展民族信用评级机构，提升我国信用评级业话语权，能够确保我国在国际金融领域的正当利益得到保护，推动国际信用评级体系的重构，避免因国际评级机构“滥评”影响我国企业的海外融资定价，影响我国的国际化战略。从国际三大评级公司屡次对中国的主权信用进行“滥评”可以得出结论，国际三大评级机构的评级体系并不一定适合中国特色的市场经济体系，反而会影响我国金融体系的稳定和人民币国际化战略。因此中国必须严格外资评级机构的准入制度和合资制度，构建具有自身特色的评级体系，推动本土评级机构主导国内评级市场，打破国际三大评级机构的评级垄断。我国应该建立完善国内信用评级监管体系，采取资金扶持、税收优惠等政策扶持民族信用评级机构健康发展，通过有效监管推动具有行业竞争优势和“声誉认可”的评级机构做大做强，以能够迅速的积累规模经济基础、行业数据和人才技术资源。鼓励民族信用评级机构积极参与国际评级，积极利用“一带一路”等契机对民族评级机构进行扶持，积累评级信誉，发展成为具有国际影响力的信用评级机构，提升我国信用评级的话语权。
　　3、加快法律体系建设，优化法律监管框架
　　由于我国信用评级发展历程较短，法规体系不够完善，信用评级经验也较为不足，结合我国信用评级业的发展现状和发展特点，同时借鉴美国等国家较为完善的信用评级法律法规，制定统一的信用评级行业法律规范和监管标准，对评级机构和评级业务的准入条件、法律责任和处罚机制、利益冲突和信息披露以及跟踪评级等方面的法规进行完善，确保准入评级机构评级行为的独立性，提高评级流程和评级方法的透明度以及信息披露程度，改进发行人付费的业务模式，试行双评级制度，实行以业绩（违约率）为基准的奖惩模式等方式，保证评级结果的准确性和公正性，使信用评级结果能够更真实的反应企业信用状况，构建完善的社会信用评级体系。
　　4、改进信用评级技术，充分利用大数据与信用评级融合发展
　　信用评级方法与技术是评级机构的核心竞争力，而外资评级机构经过长期的经营发展积累了丰富的评级经验和评级数据，其评级理念、评级方法和指标体系确实值得我国信用评级机构的借鉴学习。与此同时，我国信用评级机构应该加强对信用评级理论和方法的研究，开发符合中国国情的信用评级技术，开发系统完善、科学有效的信用风险管理模型，加强对违约率、信用迁移矩阵等领域的专项研究，提高信用评级的科学性和公正性。由于各种理论方法和指标体系的检验都离不开数据的支持，因此加强对数据的积累和数据库的管理尤为重要。而在目前我国信用评级数据不足的条件下，一方面可以由国家统筹建立统一的信用信息数据库，允许评级机构授权接入，另一方面通过与互联网金融和大数据平台等进行合作，充分利用大数据和信用评级实现融合发展，利用大数据提升我国信用评级业的评级质量，打破国际信用评级机构的评级垄断局面。